双焦:供增需弱总库存累积 海外担忧仍在期价或承压下跌 [复制链接]

    autojiaoyi.com 发表于 2020-03-15 ・387 次阅读 文华研究报告 查看全部 使用道具 举报 回复

    庚子年以来,受疫情影响,终端需求一度停滞,企业复工延后,商品市场波动剧烈,双焦行情大体经历了2个阶段,第一个阶段是春节后突发事件加重市场悲观情绪,黑色商品以跌停开盘,其中成材、焦炭期货价格降至成本线区间,预期打掉利润倒逼减产以缓解供需压力;第二阶段是在决策层有效的管控措施下,新增病例边际增速回落,且上游供给偏紧成本有支撑,叠加降息降准、增发专项债等逆周期政策对冲下的否极泰来赶工预期,资金情绪改善,黑色商品较快反弹,双焦价格升至节前水平;近期随着国内复工复产进度加快,现货成交放量,期货将回归基本面,进入“弱现实”的第三阶段,对于双焦来讲,供给端边际转松,需求因终端复工较慢产量较同期仍有缩减,总库存出现累积,短期价格难有起色;中期主要变量在于终端需求的恢复速度以及海外疫情扩散对海运煤价格的负面影响,一方面只有表观消费改善兑现赶工预期,钢厂库存才能加速去化至看到铁水产量恢复,促进焦炭需求好转;另一方面近期海外已有钢厂降负荷的情况出现,叠加原油大跌运费回落,海运煤流入国内比例或回升,供给预期转向宽松,成本支撑有松动可能。



    一、煤矿焦企复产进度加快 供给边际回升


    焦煤方面,国内煤矿复产进度加快,山西临汾、吕梁地区煤矿全面复产,根据汾渭能源统计的煤矿权重开工率已经回升至108%,接近同期且超过节前,煤矿库存止跌回升;外煤端,3月10日蒙古确认新冠疫情一例,根据市场消息出口或有延后,恢复时间未知,近期蒙煤通关量基本停滞。海运煤前期因港口通关仍有限制,进口量不高,但中期受海外疫情扩散影响,炼焦煤需求较高的日韩等国在钢厂降负荷、终端复工延后的背景下,未来海运煤流入国内比例或将回升。综合来看,尽管蒙古受疫情影响出口煤进度延后,但煤矿生产影响有限,未来焦煤供给边际回升的趋势比较确定。


    焦炭方面,本周焦炭产量继续提升,230家焦化厂的日产量62.03万吨,已接近去年同期的91%,样本焦企产能利用率达73.3%,部分焦企处于满产状态。节后焦企日产曾降至56万吨,主要是管控措施下运输受阻,原料紧缺被迫减产,但近期汽运恢复运费下降,焦化厂在利润尚可(领先产量)的情况下不会主动减产,供给短期仍有回升空间,中期若现货至多提降5轮后平均利润将降至盈亏平衡,届时才能逐渐看到供给压力缓解。


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    二、终端需求仍未全面恢复 钢厂产量提升空间有限


    从下游需求看,钢厂开工率较同期低位持稳,全国高炉开工63.54%(+0.69),本周163家钢厂产能利用率73.33(+0.46),钢联统计的日均铁水产量206.64万吨(+0.33),钢厂盈利率续降至70.5%。对比之下,近期上游焦企供给恢复的速度快于钢厂,主要是由于疫情改善后人员返岗全面复工仍需2-3周,从高频数据看本周建材成交是有所放量的,但尚未恢复至同期水平,根据住建部的数据建筑工地的复工率在6成左右,铁水产量的进一步恢复需看到利润的回升及钢材库存的去化。本周表观消费量回升速率加快,反映终端需求开始改善,如果按照略快于往年的回升速率推演,大概3月中下旬钢材总库存将开始去化,但由于成交回升,贸易商出货意愿增加,对比往年钢材现货往往在厂库拐点出现后承压,利润的改善可能还需要延后,钢厂产量提升空间有限,对于原料以按需采购为主,需求难有起色。


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    三、双焦总库存均开始累积 平衡表转向宽松


    随着焦化厂产能利用率快速回升,而生铁产量较同期低位,进入3月以来焦炭总库存开始累积,最新的样本库存量达到860.72万吨,连续三周回升且速率加快。从结构上看,100家独立焦炭厂库存在节后因运输问题累至百万吨以后重新累至97.46万吨(+5.79),钢厂在原料补充后开始控制到货,库存与上周持平;港口贸易商投机需求不强,但近期介休及孝义等地到港口汽运费下降了60-80元,本周港库有所累积。根据利润对于产能利用率的领先关系,预计3月样本焦企日均产量均值将在63万吨,而铁水产量不变或小幅回升,则根据平衡表预计3月焦炭总库存将累积5%左右,4月因终端需求恢复、铁水产量回升、焦化产量回落(4-5轮调降后低利润)或带来平衡表的改善。


    从焦煤的库存来看,由于3月以来煤矿、洗煤厂的原煤入洗量是持续增加的,本周煤矿库存止跌转涨(增13万吨至198万吨),同时钢厂库存平均的可用天数也到了15天,中期因利润收窄,下游采购力度将减弱,煤矿库存或将逐步回升,近期主产地焦煤已有降价。3月以来海运煤通关增多,中期看在国际焦煤需求减弱、流入国内比例增加的假设下,港口库存仍有累积可能。总体来看,运输恢复后焦钢企业已补库至正常水平,焦煤的供给缺口基本弥补,中期焦煤总库存有逐步累积可能。


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    四、产业链利润仍有收缩压力 反弹驱动需关注成材


    从利润端来看,近日焦炭已经开启第四轮提降,落地后预计山西等地吨焦平均利润将不足50元/吨,部分企业亏损,如果无法看到焦炭产量的回落,现货可能还有1轮降价,之后焦炭走势将取决于终端需求的恢复情况以及成材的节奏,短期弱势震荡为主,关注中期焦煤成本端是否松动。


    作为产业链最上游的焦煤目前利润也是最高的,高成本煤矿的也有200元以上利润,但若终端需求恢复不及预期,焦化厂将向煤矿压价,近期部分高价煤也有回落,安泽的低硫主焦已经降了80元/吨,海运煤价格也有调降,后期可能还会相对承压。



    五、总结


    海涅曾经说过:“冬天从这里夺去的,春天将交还于你。”国内在逆周期政策对冲预期下,“寒冬”已有些许暖意,但是“冰雪”仍未消融,库存仍在高位;“繁花”仍未绽放,需求仍待进一步恢复;“阴云“仍未褪去,供应边际回升。在这种弱现实格局下双焦价格短期仍将承压运行,中期的变量仍要关注终端需求的恢复程度以及海外疫情扩散对海运煤价格的负面影响。


    策略方面,短期双焦以逢高沽空思路为主,参考上边界焦炭1890,焦煤1250;套利方面,当盘面利润高于150可参与多焦煤空焦炭策略(配比2:1),关注中期现货打至亏损后的焦炭5-9正套机会,参考点位-10。


    风险因素:海外不确定性增加,煤矿突发限产,进口政策收紧,终端需求回升超预期等。




    作者简介:丁一宸,迈科期货黑色金属研究员,英国巴斯大学经济学硕士,CFA level II candidate,致力于服务实体企业、对冲价格风险,对宏观经济运行有充分理解,掌握黑色产业链供需关系及逻辑框架,并提供稳健的投资策略。


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